Cosas que deberían estar prohibidas en la bolsa de valores

Antes de decidir qué debería estar prohibido en la bolsa de valores, hay que recordar para qué debería servir una bolsa.

Una empresa necesita capital para crecer. Puede necesitarlo para comprar maquinaria, abrir instalaciones, contratar trabajadores, desarrollar nuevos productos, investigar, entrar en otros mercados o simplemente mantener y ampliar su actividad. El empresario busca ese capital porque espera utilizarlo para crear una empresa rentable y aumentar su valor.

El inversor, por su parte, aporta sus ahorros porque espera participar en ese crecimiento. Compra una parte de la empresa y confía en que el negocio funcione, genere beneficios y aumente su valor con el tiempo.

Ese debería ser el principio básico: el empresario utiliza el capital para crear valor y el inversor obtiene una rentabilidad porque ha participado en esa creación de valor.

La bolsa debería facilitar ese encuentro.

El problema es que buena parte de las herramientas financieras que existen actualmente permiten ganar dinero de maneras que tienen muy poco que ver con ese objetivo. Se puede ganar dinero cuando una empresa crece, pero también cuando se hunde. Se puede ganar utilizando dinero que no se tiene, apostando sobre el precio de una acción sin comprarla, utilizando información que los demás desconocen o provocando deliberadamente movimientos en el mercado.

Que una práctica sea legal no significa que deba existir. Que produzca beneficios para determinados operadores tampoco significa que sea beneficiosa para el conjunto.

Si el objetivo es tener un mercado que facilite la inversión y la financiación de empresas, hay prácticas que deberían estar prohibidas.

Ponerse en corto debería estar prohibido

La venta en corto es probablemente el ejemplo más evidente.

Supongamos que una acción cotiza a 100 euros. Un inversor piensa que va a bajar. En lugar de comprarla, pide prestadas acciones a otro participante y las vende inmediatamente por 100 euros.

Después espera.

Si la acción cae a 60 euros, compra las mismas acciones por 60 euros y las devuelve a su propietario.

Ha ganado 40 euros por acción.

Cuanto más baja la empresa, mayor es su beneficio.

Esto crea una situación que debería hacernos pensar: hay una persona que obtiene un beneficio económico precisamente cuando una empresa pierde valor.

El inversor tradicional tiene un interés directo en que la empresa funcione. Quiere que venda más, gane más dinero, crezca y sea más valiosa.

El vendedor en corto tiene el incentivo contrario.

No hace falta afirmar que todos los vendedores en corto quieran destruir empresas. El problema está en el mecanismo. La existencia de una herramienta que permite ganar dinero cuanto peor le vaya a una compañía crea un incentivo que no debería formar parte de un sistema destinado a financiar empresas.

Imaginemos ahora una persona con una posición corta de 20 millones de euros. Si la acción cae un 50 %, puede obtener un beneficio enorme.

Esa persona tiene un interés financiero en que la caída se produzca.

Si además puede influir en otros inversores, difundir información, generar miedo o realizar operaciones capaces de presionar el precio, aparece un problema todavía mayor.

La manipulación concreta puede ser ilegal. Pero el incentivo económico ya existe.

Por eso, desde el punto de vista de lo que debería ser una bolsa, la conclusión es clara: ponerse en corto debería estar prohibido.

Si alguien considera que una empresa está sobrevalorada, puede sencillamente no comprarla. No es necesario proporcionarle un instrumento financiero con el que pueda ganar dinero si la compañía pierde valor.

El argumento de que los cortos «descubren fraudes» no cambia el problema

Una de las principales defensas de las posiciones cortas es que algunos inversores han descubierto empresas fraudulentas o excesivamente sobrevaloradas.

Puede ocurrir.

Pero que una persona pueda descubrir un fraude y obtener dinero por ello no convierte en necesaria toda la estructura de la venta en corto.

Si una empresa está falseando sus cuentas, debe investigarla el regulador.

Si está cometiendo un delito, deben intervenir los tribunales.

Si sus directivos están engañando a los accionistas, deben responder por ello.

No necesitamos crear un mecanismo financiero mediante el cual alguien gane dinero porque esa empresa se hunda.

Además, utilizar unos pocos casos en los que un vendedor en corto haya destapado irregularidades para justificar todo el sistema no responde a la pregunta fundamental.

La cuestión es si queremos que ganar dinero con la caída de una empresa sea una actividad normal dentro de la bolsa.

Si la respuesta es que la bolsa debe financiar empresas y permitir participar en su crecimiento, no hay ninguna necesidad de que esa actividad exista.

Las ventas en corto sin acciones disponibles deberían estar absolutamente prohibidas

En una venta corta tradicional, el inversor toma prestadas las acciones antes de venderlas.

Existe, además, la llamada venta en corto desnuda, en la que pueden producirse ventas sin haber asegurado adecuadamente la disponibilidad de los títulos necesarios para entregarlos.

Esto puede provocar problemas de liquidación y distorsionar la cantidad de acciones que aparentemente están disponibles en el mercado.

Si ya es discutible permitir que alguien gane dinero con la caída de una empresa, vender acciones sin haber asegurado que pueden entregarse es todavía más difícil de justificar.

Esta práctica debería estar prohibida sin excepciones.

El apalancamiento debería estar prohibido

El apalancamiento permite invertir utilizando dinero prestado.

Una persona tiene 10.000 euros.

Sin apalancamiento, compra acciones por 10.000 euros. Si las pierde, pierde sus 10.000 euros.

Con apalancamiento puede utilizar esos 10.000 euros como garantía y controlar una posición de 50.000.

Si las acciones caen un 20 %, pierde los 10.000 euros completos.

Si siguen cayendo, la pérdida puede superar el dinero que tenía inicialmente.

El intermediario puede exigir que aporte más fondos o vender sus posiciones para recuperar el préstamo.

Esto significa que puede terminar debiendo dinero por una inversión bursátil que salió mal.

Pero el problema no afecta únicamente al pequeño inversor.

Tampoco desaparece porque quien utiliza el apalancamiento sea un fondo de inversión, un banco, una gran empresa o un operador profesional.

La cuestión no es si el usuario sabe gestionar mejor el riesgo.

La cuestión es que se está permitiendo controlar una cantidad de activos superior al capital que realmente se posee.

Si alguien tiene 10.000 euros, debería poder invertir esos 10.000 euros.

No debería poder convertirlos en una posición de 50.000 o 100.000 simplemente utilizando deuda para multiplicar su capacidad de apostar sobre los precios.

Un profesional puede entender mejor el riesgo, pero sigue utilizando dinero prestado.

Un gran fondo puede tener mejores sistemas de control, pero sigue pudiendo generar pérdidas enormes si su posición está fuertemente apalancada.

Un banco puede disponer de grandes recursos, pero el principio es exactamente el mismo.

Si el apalancamiento se considera perjudicial porque permite multiplicar artificialmente la exposición financiera y amplificar las pérdidas, no existe una razón coherente para permitirlo a los grandes capitales mientras se prohíbe o limita al pequeño inversor.

El criterio debería ser general.

El apalancamiento no crea una empresa.

No construye una fábrica.

No desarrolla un producto.

No consigue clientes.

No aumenta la producción.

Simplemente aumenta el tamaño de una posición financiera mediante deuda.

Por eso debería estar prohibido, o como mínimo reducido a niveles extremadamente limitados, independientemente de quién lo utilice.

El apalancamiento también puede convertirse en un problema para todo el mercado

Además del riesgo individual, existe otro problema.

Cuando una posición financiada con deuda pierde valor, el intermediario puede exigir más garantías.

Si el operador no puede aportarlas, sus activos pueden venderse.

Si muchos participantes están haciendo lo mismo al mismo tiempo, esas ventas pueden provocar nuevas caídas.

Las nuevas caídas generan nuevas llamadas de margen.

Y las nuevas llamadas de margen provocan más ventas.

Puede aparecer así una cadena de liquidaciones.

El problema deja entonces de ser la mala decisión de una persona y se convierte en un problema financiero colectivo.

Por eso tampoco sirve el argumento de que los grandes operadores «saben lo que hacen».

Precisamente porque las posiciones de los grandes operadores pueden ser enormes, sus decisiones pueden afectar a otros participantes y amplificar una crisis.

Los derivados que permiten perder mucho más de lo aportado deberían estar prohibidos

Los derivados permiten obtener exposición a la evolución de un activo sin necesidad de comprarlo directamente.

Una opción puede depender de que una acción supere determinado precio antes de una fecha. Un futuro puede generar una exposición económica muy superior al dinero inicialmente depositado.

Combinando diferentes derivados pueden crearse estructuras extremadamente complejas.

El problema aparece cuando el producto permite pérdidas desproporcionadas respecto al capital aportado.

Una persona puede acabar asumiendo una exposición enorme a los movimientos de un activo sin haber aportado una cantidad equivalente de capital.

En ese momento la inversión se convierte cada vez más en una apuesta financiera.

Los productos cuyo objetivo principal sea multiplicar la exposición a movimientos de precios deberían desaparecer de la bolsa.

No debería haber una excepción simplemente porque el usuario sea un profesional o disponga de mucho dinero.

Si un instrumento es perjudicial por su propia estructura, lo sigue siendo independientemente de quién lo utilice.

Las órdenes falsas deberían estar prohibidas

Aquí no debería existir ningún debate.

Un operador puede colocar una enorme orden de compra que nunca pretende ejecutar para hacer creer que existe una gran demanda.

Otros inversores observan esa orden y pueden pensar que el precio va a subir.

Compran.

El precio sube.

El operador cancela la orden falsa y vende a un precio superior.

Ha provocado decisiones reales utilizando una señal falsa.

Eso es lo que ocurre, simplificando, con técnicas como el spoofing y el layering.

No es inversión.

Es engaño.

Las órdenes falsas destinadas deliberadamente a manipular el mercado deberían estar prohibidas y castigarse con mucha mayor dureza.

Fabricar volumen debería estar prohibido

El volumen de negociación también transmite información.

Cuando una acción pasa de mover 100.000 euros diarios a mover 20 millones, el resto del mercado puede interpretar que existe un interés extraordinario.

Pero ¿qué ocurre si parte de ese volumen se ha fabricado artificialmente?

El wash trading consiste, de forma simplificada, en realizar operaciones diseñadas para aparentar actividad sin que exista una verdadera demanda independiente equivalente.

El resultado es una señal falsa.

Un mercado basado en información no puede funcionar correctamente si sus participantes pueden fabricar las señales que los demás utilizan para tomar decisiones.

El pump and dump no debería existir

Este esquema suele afectar especialmente a empresas pequeñas y poco líquidas.

Un grupo compra acciones a precios bajos.

Después genera interés artificial alrededor de ellas mediante mensajes, rumores, publicidad o redes sociales.

Otros inversores empiezan a comprar.

El precio sube.

Los primeros participantes venden sus acciones a los nuevos compradores.

Cuando desaparece la demanda, el precio cae y las pérdidas quedan en buena parte entre quienes llegaron tarde.

El mecanismo es perversamente sencillo: conseguir que otros compren caro aquello que uno adquirió barato.

No se ha creado ningún valor empresarial.

Solo se ha transferido dinero entre participantes mediante una señal manipulada.

Debería estar prohibido y perseguirse con contundencia.

Utilizar información privilegiada debería tener sanciones ejemplares

Si el director de una empresa sabe que va a anunciar unos resultados extraordinarios y compra acciones antes del anuncio, está utilizando una información que el resto del mercado no posee.

Si sabe que se aproxima una noticia desastrosa y vende antes, puede evitar pérdidas que otros inversores tendrán que soportar.

No está siendo mejor inversor.

Está jugando con información privilegiada.

La bolsa solo puede funcionar si existe una confianza mínima en que los participantes compiten con información obtenida legítimamente.

El uso de información privilegiada debería recibir sanciones suficientemente graves como para que el beneficio potencial nunca compense el riesgo.

El front running debería tener tolerancia cero

Un intermediario puede conocer que un cliente está a punto de realizar una operación enorme.

Si utiliza esa información para comprar antes y beneficiarse del movimiento que provocará la orden del propio cliente, está aprovechándose de la persona a la que debería estar prestando servicio.

El cliente proporciona la información.

El intermediario la utiliza contra él.

No debería existir ninguna justificación para una conducta así.

Manipular el precio de cierre debería estar prohibido

El precio de cierre tiene importancia para índices, fondos, valoraciones y numerosos cálculos financieros.

Eso crea un incentivo para intentar modificarlo artificialmente.

Comprar o vender deliberadamente al final de la sesión con el objetivo de conseguir un determinado precio de cierre no es descubrir el valor real de una empresa.

Es fabricar una referencia.

La intención de manipular el cierre debería considerarse una conducta especialmente grave.

La publicidad financiera engañosa debería estar prohibida

Otra distorsión aparece cuando la inversión se presenta como una forma sencilla de ganar dinero.

Mostrar únicamente operaciones ganadoras, ocultar las pérdidas o presentar una estrategia extremadamente especulativa como si fuera una inversión segura puede llevar a muchas personas a tomar decisiones que no comprenden.

El problema es todavía mayor cuando quien recomienda una operación obtiene dinero por atraer compradores.

En ese caso existe un conflicto evidente.

Si alguien recibe una comisión, acciones, publicidad o cualquier otra remuneración por conseguir inversores, debería indicarlo claramente.

Y si la actividad implica un riesgo extraordinario, ese riesgo debería explicarse con la misma claridad que los posibles beneficios.

Los conflictos de interés deberían impedir determinadas operaciones

Un banco, bróker, fondo o intermediario puede encontrarse en una situación en la que gane dinero independientemente de que el producto sea bueno para el cliente.

Eso es un problema.

Si la entidad cobra más por vender un producto determinado, tiene un incentivo para venderlo.

Si gana dinero enviando las órdenes de una determinada manera, tiene un incentivo para hacerlo.

Si obtiene una remuneración por conseguir que el cliente opere más, tiene un incentivo para fomentar más operaciones.

No todo puede solucionarse con una pequeña advertencia en un contrato de cien páginas.

Cuando el conflicto es estructural y no puede eliminarse, determinadas prácticas deberían estar directamente prohibidas.

La velocidad no debería permitir ventajas artificiales

Las bolsas modernas utilizan sistemas informáticos capaces de ejecutar operaciones en fracciones de segundo.

La tecnología no es el problema.

El problema aparece cuando la estructura del mercado permite que determinados participantes obtengan ventajas enormes simplemente por disponer de una infraestructura mucho más rápida y privilegiada.

Si una diferencia de microsegundos permite adelantarse sistemáticamente a otros inversores, la pregunta es si realmente estamos ante una competencia justa.

No es necesario prohibir la tecnología.

Pero sí deberían existir reglas que impidan que la velocidad se convierta en una ventaja desproporcionada para unos pocos participantes.

La complejidad financiera no debería servir para esconder el riesgo

También deberían limitarse los productos que un inversor medio no puede comprender razonablemente.

Una persona que compra acciones puede entender, al menos en términos generales, que está adquiriendo una pequeña parte de una empresa.

Pero determinados productos financieros pueden depender simultáneamente del precio de varios activos, de fechas, volatilidades, tipos de interés y otras variables.

Si el inversor necesita conocimientos avanzados para comprender cuánto puede perder, no debería poder adquirir el producto como si fuera una inversión sencilla.

Cuanto mayor sea la complejidad y el riesgo, mayor debería ser la protección.

¿Dónde debería estar el límite?

La cuestión no consiste en prohibir que una persona gane dinero.

Tampoco en impedir que los inversores asuman riesgos.

Invertir siempre implica riesgo y nadie puede garantizar que una empresa vaya a tener éxito.

El problema aparece cuando el beneficio deja de estar relacionado con la creación de valor y empieza a depender de perjudicar a otros participantes, aprovechar información que ellos no tienen, manipular sus decisiones o multiplicar artificialmente el riesgo mediante deuda.

Ahí debería estar el límite.

Un inversor que compra acciones porque cree en una empresa está asumiendo el riesgo de que se equivoque.

Un empresario que utiliza capital para desarrollar un negocio está asumiendo el riesgo de que el negocio fracase.

Ese riesgo es comprensible.

Un operador que gana porque una empresa se hunde, alguien que manipula una cotización mediante órdenes falsas o un intermediario que utiliza la orden de su cliente para adelantarse a él están jugando con unas reglas completamente diferentes.

Que beneficie a algunos no significa que esté bien

Este debería ser uno de los principios básicos de cualquier debate sobre regulación financiera.

Hay personas que ganan mucho dinero con las posiciones cortas.

Hay intermediarios que ganan dinero con determinados productos apalancados.

Hay operadores que obtienen grandes beneficios mediante derivados.

Hay empresas financieras que ganan dinero con el enorme volumen de operaciones especulativas.

Eso no responde a la pregunta de si esas prácticas deberían existir.

Una actividad puede beneficiar enormemente a quien la realiza y ser perjudicial para el sistema en su conjunto.

El beneficio privado no es una prueba de beneficio colectivo.

Por eso el argumento de que una determinada práctica «mueve dinero», «aporta liquidez» o «genera negocio» no debería cerrar el debate.

La pregunta es qué tipo de comportamiento queremos incentivar.

La bolsa debería premiar la creación de valor

Si una empresa fabrica un producto que millones de personas quieren comprar, obtiene beneficios y crece, el inversor que apostó por ella debería beneficiarse.

Si un empresario utiliza correctamente el capital recibido, aumenta la producción, consigue clientes y hace crecer el negocio, también debería beneficiarse.

Ahí existe una cadena lógica:

capital → empresa → actividad económica → beneficios → creación de valor → rentabilidad para el inversor.

Ese debería ser el corazón de la bolsa.

Cuando la cadena se convierte en:

dinero → deuda → apuesta sobre el precio → manipulación → beneficio de unos a costa de otros,

nos hemos alejado de la finalidad original.

Qué cosas deberían estar prohibidas en la bolsa de valores

Si se toma en serio el objetivo de que la bolsa sirva para financiar empresas y canalizar ahorro hacia actividades productivas, deberían plantearse prohibiciones mucho más severas sobre:

• Las posiciones cortas.
• Las ventas en corto sin disponibilidad real de los títulos.
• El apalancamiento, sin distinguir entre particulares, fondos, bancos o profesionales.
• Los derivados que puedan provocar pérdidas desproporcionadas respecto al capital aportado.
• El spoofing y el layering.
• El wash trading y la fabricación artificial de volumen.
• Los esquemas de pump and dump.
• La manipulación deliberada del precio de cierre.
• El uso de información privilegiada.
• El front running.
• La publicidad financiera engañosa.
• Los conflictos de interés que no puedan eliminarse.
• Los productos financieros cuya complejidad impida comprender razonablemente el riesgo.
• Cualquier mecanismo cuyo funcionamiento dependa fundamentalmente de engañar, manipular o aprovecharse de otros participantes.

No todas estas prácticas son exactamente iguales. Algunas deberían prohibirse de forma absoluta; otras pueden requerir límites específicos. Pero el criterio debería ser el mismo.

Si una práctica crea un incentivo claramente contrario a la inversión, facilita el engaño, permite multiplicar artificialmente el riesgo o permite obtener beneficios mediante la manipulación del mercado, debería quedar fuera de una bolsa diseñada para financiar empresas.

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¿Para qué invertimos?

Debería ser para poner nuestro dinero al servicio de una actividad que creemos que puede generar valor y, si esa actividad tiene éxito, participar en sus resultados.

¿Para qué necesita capital una empresa?

Para producir, contratar, investigar, crecer, competir y generar beneficios.

¿Para qué debería existir la bolsa?

Para facilitar ese intercambio entre capital y actividad económica.

Todo lo demás debería juzgarse en función de ese objetivo.

Si una herramienta lo facilita, puede tener sentido.

Si una herramienta permite cubrir un riesgo real, puede tener sentido.

Pero si una herramienta permite ganar dinero simplemente porque una empresa pierde valor, porque otro inversor es engañado, porque se dispone de información privilegiada o porque se ha multiplicado una apuesta con dinero prestado, entonces hay razones suficientes para preguntarse por qué debería existir.

Que sea legal no basta.

Que genere beneficios tampoco.

Y que beneficie a muchos participantes del sector financiero tampoco.

Una sociedad establece límites precisamente porque hay cosas que pueden resultar rentables para algunos y, aun así, considera que no deberían permitirse.

La bolsa no debería ser una competición para averiguar quién encuentra la forma más sofisticada de ganar dinero a costa del siguiente.

Debería ser un mecanismo para que el capital llegue a las empresas, las empresas creen valor y los inversores participen en ese valor.

Cuando se pierde esa finalidad, quizá el problema no sea que algunas personas estén utilizando mal la bolsa.

Quizá el problema sea que hemos permitido demasiadas cosas que nunca deberían haber formado parte de ella.